钢铁市场充斥看涨气氛

     花旗周一发表研究报告表示，尽管市场充斥着看涨气氛，并刺激钢铁股攀升，但该行维持等待该板块回调的看法，并给予鞍钢（00047.HK）及马钢（00323.HK）“沽售”评级，目标价分别为4.6港元及1.8港元。
　　花旗主要从六大方面评核内地钢铁股的投资情况。其一，钢铁股在过去2个月累积了较大升幅，目前其估值倍数是多少，较以往的复苏结果如何？从利好的方面来看，刺激经济措施将推动建筑及房地产的钢铁需求，因而其远期估值应较低。在98年初及99年的复苏时期，马钢股价在3个月及7个月的期间内，分别从谷低反弹247%及192%；而在06年的复苏时期，马钢1年远期估值倍数仅为6.5倍，在07年10月才见顶达到11倍，当时其股价水平为8.5港元。若以市净率分析，马钢当时的市净率为1.36倍，这意味着该股还有24%的升幅；而鞍钢市净率为2.12倍，升幅为47%。不过，从利空的角度来看，在98年到99年的复苏时期，马钢股价自见顶后也创出了新低，8个月跌幅达75%，而其估值水平仅在07至08年的“超级周期”才见顶过。据此，花旗预期，马钢2010年毛利率将是08年低位的1倍，但今年二季度其仍会在寻求收支平衡中挣扎。
　　其二，钢铁股相对于目前的股价水平，其未来的价格及需求将如何变化？从利好的方面来看，以06年钢铁股股价攀升时估值及目前的成本计算，其平均售价应高于花旗预测，而目前现货价较去年第三季高4.8%，该行认为，若现货价格再升5%，则意味着鞍钢还要再涨价19%，马钢也要再提价34%。从利空的角度来看，假设明年毛利率合理回升，销售量增长10%，则按目前的股价及较低估值水平计算，其平均售价应上升至19%，应可较国际价格每吨溢价100美元，这意味着内地市场进口量还将大增。
　　其三，以目前的股价水平买入钢铁股，是否意味着“V”型复苏？从利好方面来看，内地政府已要求有纪律地供应，且以催生经济为首要任务，而政府通常可达到其自设的目标，但要实现“V”型反弹，则不可避免要下调资本需求率，还要成立12个工作组加快固定资产投资，并增加巨额的货币供应。而从利空的角度来看，工信部发出的紧急通知，显示出目前行业供求并不平衡。
　　其四，刺激经济措施是否对长材或扁平材产品更为有利？从利好方面来看，消耗量强劲增长前所未有，3月份钢铁消耗量增长18.3%。同时，即使房产市场并未全面复苏，4月长材产量也创出新高，这意味着钢厂要满荷生产。值得注意的是长材产品回升是制成品复苏的先兆。不过，从利空的角度来看， 4至6月是长材生产最强的月份，预期需求还会强劲，但目前其价格只较谷底高7.4%，而大型钢企目前仍苦于将产品价格按现货价调整。此外，季节性调整也不可避免，因此，花旗认为长材的处境要好于扁平材产品。
　　其五，钢铁是否有库存增加的迹象？从利好的方面来看，进口增加会令库存上升，但显示出来则是需求强劲。不过，从利空的角度来看，库存及进口上升意味着钢铁有可能过度供应，而这将阻碍其价格的复苏。若内地每吨价格较国际价格高50美元，则内地还将将进一步增加进口，甚至鼓励欧美厂商重启生产。
　　其六，若钢铁需求走软，其股价是否存在风险？从利好的方面来看，由于钢铁股股价已处于谷底，因而其风险不高；但即使需求减少，政府仍会继续增加刺激措施及货币供应。从利空的角度来看，钢铁业下半年盈利复苏的预期将很快消失。钢铁成本下降，但其价格将紧随下滑以刺激需求，届时市场将重新给予其估值折让，因而其股价或再跌50%。
　　基于以上六大方面的分析，花旗给予鞍钢及马钢“沽售”评级，目标价分别为4.6港元及1.8港元；同时，该行还给予宝钢（600019.SH）及武钢（600005.SH）“沽售”评级，目标价分别为4.3元及4.2元。